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　　希臘悲劇是最古老的戲劇形式之一，大多是關于個人或國家的悲劇。悲劇當然就是會讓你哭的戲劇，因為其結局通常都很悲慘。

　　隨著歐洲債務危機的蔓延，我們現(xiàn)在也在觀看一場可怕的悲劇。

　　償付危機與流動性緊縮

　　當前這場歐洲債務危機是2007年8月開始的，當時歐洲央行不得不大規(guī)模干預，向歐洲銀行業(yè)注入流動性。

　　干預規(guī)模讓人措手不及，主要是因為歐洲的監(jiān)管者們猛然發(fā)現(xiàn)歐洲銀行業(yè)購買了華爾街出售的大量有毒資產(chǎn)。2008年雷曼兄弟破產(chǎn)后，歐洲銀行業(yè)的問題被全球危機所掩蓋，但實際上，有兩個定時炸彈隨時等待爆炸。

　　歐洲銀行業(yè)的問題暴露于2009年4月，當時歐盟要求法國、西班牙、希臘和愛爾蘭減少財政赤字。2009年10月，希臘社會主義者成立了新政府，他們透露希臘債務達到了本國GDP的113%，幾乎是《馬斯特里赫特條約》規(guī)定的60%的兩倍。

　　2010年，愛爾蘭和葡萄牙的問題也暴露了。不僅由于高額債務，更由于其銀行面臨大量房地產(chǎn)泡沫破裂所造成的損失。

　　隨著評級機構開始下調這些脆弱國家的主權債務評級，兩個同步發(fā)生而又相互關聯(lián)的問題浮現(xiàn)出來。歐洲不僅要處理主權債務問題，同時還面臨銀行業(yè)問題。

　　歐洲銀行業(yè)比美國銀行業(yè)規(guī)模更大，也更加集中。這些銀行同樣擁有大量的歐洲主權債務(這些不是逐日盯市的)。因此，如果發(fā)生主權債務危機，并且是逐日盯市的，很多歐洲銀行也將會資金不足。

　　這也解釋了為何希臘債務不允許違約。歐洲央行和歐洲金融穩(wěn)定基金購買了大量此類債務，只有21%進行了減記，但實際上，減記應該已經(jīng)超過50%。

　　除償付危機——需要補充銀行的資本金并在希臘、愛爾蘭和葡萄牙這些危機國家重啟增長——之外，現(xiàn)在還有嚴重的流動性緊縮問題。

　　很多脆弱的國家需要為其大量的財政債務以及債務積壓融資，銀行也需要周轉其大量的同業(yè)資金。

　　因為歐洲銀行業(yè)實際上更加全球化，它們傾向于在美國美(微博)元銀行同業(yè)市場上融資來借錢給美國銀行。

　　這種對美元融資市場的依賴(即使沒有美元凈融資)，意味著凈美元儲戶如果認為信貸風險過高，就會削減對歐洲銀行業(yè)的信貸支出，這很容易挫傷歐洲銀行業(yè)。這也解釋了歐洲央行和美聯(lián)儲為什么要確保美元持續(xù)融資。

　　歐洲央行兩大目標相互沖突

　　歐洲央行已經(jīng)采取了非同尋常的步驟給歐洲銀行業(yè)提供流動性，但它面臨著兩大相互沖突的目標。

　　由于德國民眾對通脹的歷史性恐懼，歐洲央行有責任將每年的通脹率維持在2%之下。這解釋了為什么危機發(fā)生時，歐洲央行沒有把利率降低到零。

　　利率較高意味著歐元比美元和英鎊堅挺，后兩者的利率都削減到了接近零的水平。

　　但是，像希臘這樣的脆弱國家希望歐元變得更加便宜。與此同時，德國擔心通過不斷印鈔票來幫助那些脆弱國家，最終將會要么導致更大的通脹，要么增加像德國這樣的凈儲蓄國家的債務負擔。

　　后一種情況更加糟糕。德國將承擔整個歐元區(qū)幾乎五分之一的債務。歐洲央行理事會的兩名德國成員通過辭職表達了自己的意見。

　　但是，歐洲央行同樣有責任維持金融穩(wěn)定。歐洲央行不能袖手旁觀，允許大規(guī)模的銀行倒閉，因此必須為這些銀行注入流動性。

　　然而，資本注入，尤其是國家的資本注入，是一種財政決定。那些已有高額債務的政府無力負擔更多的債務負擔。因為這些都是非常艱難的政治決策，審議往往會推遲，這讓銀行和債務危機的解決比以往更加復雜。

　　歐洲缺少政治誠信難阻危機

　　歐洲人已經(jīng)意識到，危機其實是一種杠桿，迫使成員國付出真正的政治誠信，最終建立一個中央財政主管機構。

　　因此，歐洲人必須邁出四個關鍵步驟，每個步驟都不容易。

　　第一步是要給銀行增加資本金，這大約需要3000億歐元(4000億美元)的資金，少于歐盟GDP的2.5%。這是可以負擔的，應該盡快著手。

　　第二步是要用歐盟的部分資金重振步履蹣跚的脆弱國家，但前提是要讓IMF擔任訓練者。這需要巨大的政治勇氣和意愿。

　　最理想的情況是，設計一個全球解決方案，比如新的“馬歇爾計劃”，來幫助為經(jīng)濟復蘇融資。

　　第三步是要啟動泛歐洲財政機制政治一體化的進程。這可能會是一個很漫長的過程。

　　第四步是要加強歐洲的制度結構，在一個更加一元的體系內執(zhí)行紀律，尤其是在金融監(jiān)管領域。

　　大多數(shù)觀察家都認為，當前歐洲缺乏足夠的政治合作來加速這一進程，以防止悲劇進一步惡化。

　　10月27日，一份緊急歐盟協(xié)議似乎達成了阻止希臘危機一攬子計劃的關鍵決策，其中包括：

　　——有關銀行同意放棄追繳希臘政府所欠債務的50%，這將帶來接近1000億歐元的損失。

　　——有關銀行需要增加1060億歐元的資本金。

　　——通過允許借款，使歐洲金融穩(wěn)定基金增加1萬億歐元。

　　——迫使希臘政府債務的市場持有者至少放棄追繳50%的債務。

　　這一消息推動市場大幅上揚。但是，10月31日，希臘總理突然要求舉行全民公投，以判定希臘民眾是否接受繼續(xù)留在歐盟或歐元區(qū)，這給市場造成了猛烈沖擊。

　　11月3日，希臘總理宣布對公投重新考慮，風波也許暫告一段落，但其后政權可能出現(xiàn)交替，救援計劃的延誤，信心并不會很快恢復，市場仍處于巨大的不確定之中。

　　道德風險需要“硬預算約束”

　　在這場大混亂中，關于中國是否應當救援歐洲的爭論正酣。

　　有種觀點認為，因為美國和日本都深陷危機，這個有著貿(mào)易盈余的國家應當分擔一些全球苦難的重擔。

　　實際上，《金融時報》的馬??？沃爾夫(MartinWolf)便主張，債權國必須分擔一些債務國的負擔，因為它們從向債務國的銷售中獲益了。

　　但是，沃爾夫先生忘記了，主張中國要為希臘問題負責的理由很牽強。要記住歐洲仍然是一個富裕國家的聯(lián)盟，而中國的儲蓄是很多窮人的儲蓄。

　　從邏輯上說，債務人和債權人之間分擔負擔是有原因的。沃爾夫先生忘記的是，債權人不介意支付第一張支票，他們真正在乎的是支付第二張、第三張乃至所有未來的損失。

　　這是一個道德風險問題，需要“硬預算約束”。

　　作為歐洲最大的順差國，德國身處這場困境的最前沿。如果德國救了希臘，那么，它同樣要去承擔營救西班牙和意大利的重擔嗎？

　　真正的問題在于債權人和債務人之間的激勵結構。債務人努力工作，開始向債權人償還部分債務的激勵是什么呢？

　　如果債務人通過民主方式?jīng)Q定拒絕還款，誰又該成為國際合同還款的執(zhí)行人？

　　主權債務是否雙重標準

　　在殖民時期，債務是通過炮艦來索還的?，F(xiàn)在，最大最富有的國家欠債最多，而盈余國家則是比較貧窮的新興市場國家。

　　沃爾夫先生的意思是，如果盈余國家不分擔削減當前債務存量的負擔，它們就要小心貿(mào)易保護主義給其造成失業(yè)問題。

　　這的確是一部希臘悲劇，不僅是希臘這個小國的悲劇，更是全世界的悲劇。這場悲劇的寓意在于，當一個勤儉的儲蓄者可能不會有回報，因為那些花錢的人可能不會承擔還錢的責任。

　　如果不接受IMF的重大制裁，貧窮的新興市場國家是不可能從富裕國家借到錢的。泰國、印尼和韓國在亞洲金融危機期間，根據(jù)IMF的方案，全額償還了債務，并承擔了經(jīng)濟調整的全部痛苦。這是否意味著如果你是富裕國家的一員，那么規(guī)則就會不一樣呢？

　　好的希臘悲劇會讓人悲戚莫名，無語凝噎；日本悲劇是英雄切腹自盡；中國悲劇是霸王別姬。隨著當前這場全球悲劇的展開，我卻驀然醒悟，自己只是在觀看下一部好萊塢大片。

　?。ㄗ髡邽橹袊y監(jiān)會首席顧問，香港證監(jiān)會前主席）