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　　二十多年前，股票市場(chǎng)在意識(shí)形態(tài)的敵意中，作為主導(dǎo)制度的異類能夠在中國(guó)產(chǎn)生，并且在此后的時(shí)間里得到發(fā)展，是因?yàn)樗x擇了一個(gè)適當(dāng)（但不一定正當(dāng)）的定位：為國(guó)有企業(yè)籌集資金。十五年前，我在《上海證券報(bào)》上發(fā)表了“證券市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展：‘定位’是關(guān)鍵”（1996年3月10日，17日）一文，指出證券市場(chǎng)上“許多貌似無(wú)關(guān)的現(xiàn)象，可能都有一個(gè)共同的根源，那就是市場(chǎng)的定位問(wèn)題”，并進(jìn)一步指出，“證券市場(chǎng)的進(jìn)一步規(guī)范發(fā)展，很可能要以市場(chǎng)定位問(wèn)題的解決為前提”。在上證指數(shù)跌破十年前水平的今天，再一次思考我們證券市場(chǎng)的定位問(wèn)題，難免感慨良多，也說(shuō)不清是因?yàn)槔蟻?lái)的敏感還是發(fā)自內(nèi)心的悲哀。

　　股票市場(chǎng)的定位影響甚至決定市場(chǎng)的很多其它重要方面，如市場(chǎng)地位，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，投資者隊(duì)伍，資金來(lái)源，監(jiān)管，發(fā)行，交易，投資者回報(bào)，乃至市場(chǎng)的規(guī)范程度和發(fā)展前景，等等。

　　證券市場(chǎng)發(fā)展初期，打的旗號(hào)是促進(jìn)國(guó)有企業(yè)改革，優(yōu)化資源配置。在當(dāng)時(shí)，提出與此不同的說(shuō)法還是有一些難度的，感謝《上證報(bào)》和張志雄先生給了我寶貴的兩個(gè)整版，使得我可以從“股票發(fā)行”、“國(guó)債市場(chǎng)”、“國(guó)家股東行為”和“資金來(lái)源”幾個(gè)方面來(lái)證明中國(guó)的證券市場(chǎng)是為國(guó)有企業(yè)和政府籌集資金服務(wù)的。

　　后來(lái)，資本市場(chǎng)為國(guó)有企業(yè)解困服務(wù)的市場(chǎng)定位得到了明確，真實(shí)的市場(chǎng)定位由此昭告天下。只允許國(guó)有企業(yè)發(fā)行股票和上市，企業(yè)上市必須“捆綁”瀕臨破產(chǎn)的其它國(guó)企等等頗有特色的做法名正言順地成為了規(guī)則。

　　為企業(yè)籌集資金是資本市場(chǎng)的應(yīng)有之義，否則，資本市場(chǎng)就失去了它存在的最終理由。但是，籌集資金作為股票市場(chǎng)的最基本功能，并不代表是其唯一的功能，并不代表“圈錢”是股票市場(chǎng)的至高目的，更不能因此忽視資本市場(chǎng)的投資功能，漠視投資者的利益。如果將這樣的邏輯不加節(jié)制地推延至各項(xiàng)具體規(guī)則和操作中，將不可避免地導(dǎo)致一系列的問(wèn)題，最終受害的必然是投資者和資本市場(chǎng)本身。

　　片面的籌資定位在過(guò)去的二十年中是有所演變的，轉(zhuǎn)折點(diǎn)是中小板的出臺(tái)。最初，在“摸著石頭過(guò)河”的探索和風(fēng)險(xiǎn)階段，處于困境中的國(guó)企“死馬當(dāng)作活馬醫(yī)”，通過(guò)股票市場(chǎng)獲得資金以求解困；后來(lái)，為國(guó)有企業(yè)籌集資金的高潮是2006年-2007年，以大量巨型央企發(fā)行股票和上市為標(biāo)志，頂峰是單家企業(yè)的籌資規(guī)模達(dá)到五六百億元。

　　我們都知道投資者的投資回報(bào)最終來(lái)自公司創(chuàng)造的價(jià)值，即利潤(rùn)，利潤(rùn)通過(guò)分紅或者股價(jià)的上漲實(shí)現(xiàn)投資者的收益。但是，國(guó)有企業(yè)在理論上不應(yīng)該追求利潤(rùn)最大化，在現(xiàn)實(shí)中不能夠追求利潤(rùn)最大化，在客觀上確實(shí)不追求利潤(rùn)最大化。從這個(gè)意義上講，國(guó)有企業(yè)在本性上與作為私人投資對(duì)象的上市公司就是矛盾的。

　　根據(jù)資本市場(chǎng)為國(guó)有企業(yè)解困服務(wù)的定位，“國(guó)有企業(yè)”這四個(gè)字成為公司股票發(fā)行和上市的最重要“路條”，也是他們不完全受通常市場(chǎng)規(guī)則約束和監(jiān)管的“擋箭牌”以及最重要的免責(zé)“金牌”。

　　不少國(guó)有企業(yè)在股票發(fā)行之前經(jīng)營(yíng)困難，嚴(yán)格說(shuō)來(lái)很難符合股票發(fā)行和上市的相應(yīng)規(guī)定，但是，包括政府部門在內(nèi)的各個(gè)相關(guān)方面會(huì)為其股票發(fā)行和上市創(chuàng)造條件，他們不會(huì)因此而受到追責(zé)；這樣的公司在股票發(fā)行和上市后很難依靠自身的業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力健康發(fā)展，也很難給投資者帶來(lái)很好的回報(bào)，上市公司質(zhì)量不高與這樣的公司來(lái)源不無(wú)關(guān)系；至于規(guī)范經(jīng)營(yíng)，他們即使違規(guī)甚至違法，證券市場(chǎng)的監(jiān)管者有時(shí)候也奈何不得他們。

　　我們?cè)诳吹絿?guó)有上市公司弊端的同時(shí)，也不應(yīng)該對(duì)與“國(guó)有”性質(zhì)相聯(lián)系的一些“底線”保障視而不見(jiàn)。我個(gè)人認(rèn)為，國(guó)有企業(yè)的很多問(wèn)題是“慢性病”性質(zhì)的問(wèn)題，惡性問(wèn)題可能會(huì)少一些，這與我國(guó)的國(guó)有企業(yè)管理體制有關(guān)系。因此，這些上市公司雖然在證券市場(chǎng)上是屬于不太“服管”的一類，但在資本市場(chǎng)外的監(jiān)管在很大程度上可以起到“補(bǔ)位”的作用。當(dāng)然，對(duì)于很多國(guó)有上市公司而言，證券市場(chǎng)的監(jiān)管只是“補(bǔ)位”而已。

　　這種情況在中小板，特別是創(chuàng)業(yè)板出臺(tái)之后有了很大的改變。中小板和創(chuàng)業(yè)板的上市公司大部分是民營(yíng)企業(yè)，這些上市公司及其控制人是名副其實(shí)的“資本家”。正是他們追逐利潤(rùn)的本性給上市公司帶來(lái)相對(duì)高的利潤(rùn)率，并在一定的條件下為投資者帶來(lái)相對(duì)好一些的回報(bào)，但也因此隱含著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

　　在發(fā)行股票籌集資金方面，國(guó)有企業(yè)通常是為了解決經(jīng)營(yíng)困境的問(wèn)題，而民營(yíng)企業(yè)獲取最大利益的沖動(dòng)更強(qiáng)烈，更沒(méi)有限度。在片面的籌集資金的市場(chǎng)定位沒(méi)有改變之前，放開(kāi)發(fā)行定價(jià)，可能是對(duì)這種沖動(dòng)的某種放縱。相對(duì)國(guó)有股東而言，民營(yíng)上市公司的實(shí)際控制人對(duì)于上市公司及其投資人的損害，可能會(huì)更加極端，他們更愿意看到高股價(jià)，更愿意在股價(jià)高企的時(shí)候兌現(xiàn)。特別是在股票全流通的背景下，在實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化，金融泡沫膨脹的時(shí)候，拋售股票，轉(zhuǎn)投金融。

　　片面的籌資功能定位是中國(guó)股票市場(chǎng)迄今為止的基本定位。初期的為國(guó)有企業(yè)籌集資金引起了一系列的問(wèn)題，這些問(wèn)題更多的是經(jīng)營(yíng)方面的“慢性問(wèn)題”，通常有一定的底線，但這同時(shí)也是股票市場(chǎng)在中國(guó)產(chǎn)生和發(fā)展的實(shí)用主義定位。隨著民營(yíng)企業(yè)的股票發(fā)行和上市，一方面緩解了上市公司追逐利潤(rùn)的沖動(dòng)不足的問(wèn)題，但另一方面，將為整個(gè)市場(chǎng)埋下惡性侵權(quán)事件劇烈爆發(fā)的隱患。

　　我相信，如果延續(xù)過(guò)于偏向融資的市場(chǎng)定位，很難找到解決的辦法。唯一可能的出路，在于把著眼點(diǎn)從融資方轉(zhuǎn)向投資方，切實(shí)保障投資者的利益，以統(tǒng)一的監(jiān)管原則平等對(duì)待各類上市公司，以投資者的角度審視和要求融資方，不論他們是國(guó)有的還是民營(yíng)的，能夠受投資者歡迎的就是好的，不論他們是大的還是小的，能夠給投資者帶來(lái)回報(bào)的就是有生命力的。

　　今天，我還是要說(shuō)，“證券市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展：定位是關(guān)鍵”。