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　　2017年中央經(jīng)濟(jì)工作會議繼續(xù)提出，穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性，管住貨幣供給總閘門，保持貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，促進(jìn)多層次資本市場健康發(fā)展，更好為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險的底線。事實上，2016年中央經(jīng)濟(jì)工作會議就明確提出2017年的貨幣政策是“穩(wěn)健中性”，央行從2017年年初開始的一系列貨幣政策調(diào)控都在朝這個目標(biāo)前行。在2017年春節(jié)小長假后的首個工作日，央行就上調(diào)了逆回購利率和常備借貸便利(SLF)利率。當(dāng)年2月3日，央行進(jìn)行的28天、14天和7天逆回購操作中標(biāo)利率均比春節(jié)前小幅上調(diào)了10個基點;同日，稱為“利率走廊”上限的SLF隔夜、7天、1個月利率分別上調(diào)了35、10、10個基點。從短期利率到中期利率，從公開市場操作到“一對一”操作，貨幣市場利率確實是在逐漸上行，但并沒有上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率。針對當(dāng)前貨幣政策保持穩(wěn)健中性的要求，央行行長助理張曉慧曾經(jīng)撰文指出，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性矛盾仍很突出，過度擴(kuò)張總需求可能會進(jìn)一步固化結(jié)構(gòu)扭曲和失衡，加之通脹預(yù)期有所抬頭，部分領(lǐng)域資產(chǎn)泡沫問題較為嚴(yán)重，開放宏觀格局下還面臨著匯率的“硬約束”和資產(chǎn)價格的“強(qiáng)對比”，在這樣的宏觀大背景下，穩(wěn)健的貨幣政策需要更加中性。

　　根據(jù)貨幣中性論，貨幣供給量的變化與就業(yè)、產(chǎn)出等實際經(jīng)濟(jì)元素并無本質(zhì)上的內(nèi)在關(guān)系，僅反映在物價水平的調(diào)整上。因此，從長期來看，實體經(jīng)濟(jì)部門的發(fā)展?fàn)顩r決定了經(jīng)濟(jì)的發(fā)展水平，積極的貨幣政策會對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生壞的影響，所以貨幣政策的目標(biāo)僅局限于通過保持貨幣數(shù)量、物價水平的穩(wěn)定來確保貨幣的購買力。為何要保持貨幣中性?從理論上看，在供給約束型即供給短缺的經(jīng)濟(jì)態(tài)勢下，一國或地區(qū)在生產(chǎn)潛力不變的條件下，總需求總有能力吸收無限規(guī)模的總供給，那么總供給將成為經(jīng)濟(jì)增長的瓶頸。假設(shè)經(jīng)濟(jì)存在典型或極端的供給兩種情況，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于極端的供給情況時，供給或產(chǎn)出固定不變，一旦發(fā)生貨幣供給的沖擊，會對價格產(chǎn)生顯著影響，對產(chǎn)出水平不產(chǎn)生任何影響。在典型的供給情況下，當(dāng)經(jīng)濟(jì)體受到貨幣供給沖擊時，短期貨幣供給增加會降低利率，使得借貸成本下降進(jìn)而刺激投資需求，導(dǎo)致價格水平上升;在連續(xù)不斷的貨幣供給沖擊下，市場總需求會進(jìn)一步增加，且價格水平也會進(jìn)一步攀升，社會總產(chǎn)出水平略有增加的趨勢，但價格水平的增加趨勢遠(yuǎn)高于產(chǎn)出水平增加的趨勢，最終，貨幣沖擊的作用主要反映在了價格水平的調(diào)整上。因此在供給約束型的態(tài)勢下，增加貨幣供給主要會導(dǎo)致物價上漲，對經(jīng)濟(jì)增長的作用有限，此時的貨幣政策應(yīng)當(dāng)保持中性。

　　在我國，貨幣擴(kuò)張多半是由財政擴(kuò)張推動，這種擴(kuò)張并不完全意味著基礎(chǔ)貨幣的擴(kuò)張，而是貨幣乘數(shù)擴(kuò)大的結(jié)果。當(dāng)實體經(jīng)濟(jì)效率低下時，大量的資金無法安全貸出去，銀行寧肯將之閑置，也不會冒險將資金投入到低效的實體經(jīng)濟(jì)之中。在這種情況下，不僅不能有效發(fā)揮金融支持實體經(jīng)濟(jì)的作用，而且會導(dǎo)致貨幣的相對過剩。此外，我國的貨幣增發(fā)更多受制于外匯儲備的壓力，當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，出口形勢較好，出口增加會帶來外匯儲備的增加，進(jìn)而導(dǎo)致貨幣的相應(yīng)增發(fā)。在我國當(dāng)前堅定不移深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，深入推進(jìn)“三去一降一補(bǔ)”的情況下，總供給的增加尤其是高質(zhì)量的供給的增加非常有限，可以視同上述的供給約束型的經(jīng)濟(jì)態(tài)勢。此時，若經(jīng)濟(jì)體受到過多貨幣沖擊，僅會導(dǎo)致物價水平的持續(xù)上升，對經(jīng)濟(jì)增長的作用有限，不會對實際產(chǎn)出水平產(chǎn)生顯著影響。因此，需要保持貨幣中性，實施穩(wěn)健中性的貨幣政策。

　　總之，保持貨幣中性以及實施穩(wěn)健中性的貨幣政策，就是為了做好與供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革相適應(yīng)的總需求管理，為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營造中性適度的貨幣金融環(huán)境。從2017年8月中國人民銀行發(fā)布《2017年第二季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》看，隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、簡政放權(quán)和創(chuàng)新驅(qū)動戰(zhàn)略的實施，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整加快，過剩產(chǎn)能繼續(xù)化解，適應(yīng)消費升級的行業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，總供求更加平衡。但是經(jīng)濟(jì)運行中的矛盾和問題還不少，國際金融危機(jī)的深層影響尚未消除，地緣政治風(fēng)險及不確定性仍然較多。因此，必須要站在經(jīng)濟(jì)長周期和結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級的角度，把握經(jīng)濟(jì)發(fā)展的階段性特征，堅定不移深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，深入推進(jìn)“三去一降一補(bǔ)”，更多運用市場機(jī)制實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰。下一階段，要按照黨中央、國務(wù)院統(tǒng)一部署，貫徹落實好全國金融工作會議和2017年中央經(jīng)濟(jì)工作會議精神，遵循金融發(fā)展規(guī)律，緊緊圍繞服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)、防控金融風(fēng)險、深化金融改革，繼續(xù)實施穩(wěn)健中性的貨幣政策，為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營造中性適度的貨幣金融環(huán)境。

　　(作者：趙景峰 胡英姿，分別系西北大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院教授、博士研究生)