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　　編者按

　　對(duì)于政府工作報(bào)告的解讀，最怕的就是只剩下一邊倒的歡呼和喝彩之聲!在當(dāng)前如此困難的局面下取得的成績(jī)值得肯定，但更重要的是對(duì)存在風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和問(wèn)題的分析。這時(shí)候獨(dú)立自考和自由發(fā)聲就非常重要。中國(guó)改革開(kāi)放以來(lái)的經(jīng)濟(jì)成功和社會(huì)發(fā)展是個(gè)自下而上的革命，而不是如媒體宣傳的那樣被自上而下的設(shè)計(jì)的。所以，從來(lái)就沒(méi)有救世主，也不要過(guò)高期望單純的頂層設(shè)計(jì)就能解決問(wèn)題。

　　沈建光：報(bào)告中諸多指標(biāo)和往年差別不大，但貨幣政策收緊力度大于預(yù)期，而財(cái)政赤字率體現(xiàn)了積極寬松的態(tài)勢(shì)。

　2017年中國(guó)總理李克強(qiáng)政府工作報(bào)告為把握全年中國(guó)經(jīng)濟(jì)與政策走勢(shì)奠定了基調(diào)。全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)在去年6.5%-7%區(qū)間的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步下調(diào)至6.5%。考慮到今年海外貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)較大，國(guó)內(nèi)去杠桿壓力不小的背景之下，筆者認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)增速下調(diào)是比較務(wù)實(shí)的，未來(lái)也會(huì)進(jìn)一步淡化增長(zhǎng)目標(biāo)的約束。同時(shí)，今年城鎮(zhèn)新增就業(yè)1100萬(wàn)人以上，就業(yè)目標(biāo)比去年提升100萬(wàn)，是今年宏觀政策穩(wěn)中求進(jìn)的體現(xiàn)。

　　在整個(gè)政府工作報(bào)告的經(jīng)濟(jì)議題里，筆者發(fā)現(xiàn)，雖然諸多指標(biāo)和往年差別不大，但其背后的實(shí)質(zhì)內(nèi)涵卻有非常大的不同。比如，貨幣政策收緊力度大于預(yù)期，而財(cái)政赤字率可能仍會(huì)顯著大于3%，體現(xiàn)了積極寬松的態(tài)勢(shì)。

　　貨幣政策目標(biāo)M2雖然下降為12%，只比去年下降1個(gè)百分點(diǎn)，但考慮到今年價(jià)格指數(shù)大幅上揚(yáng)，名義GDP增速大幅上升，貨幣發(fā)行增速與名義GDP增速之比明顯比去年緊。

　　一般來(lái)看，M2增速略高于名義GDP2%-3%比較合適。2016年實(shí)際GDP為6.7%，GDP縮減指數(shù)為1.21%，名義GDP不足8%，但去年M2目標(biāo)為13%，二者差距5個(gè)百分點(diǎn);今年雖然實(shí)際GDP增速或下降至6.5%，但PPI大幅反彈，且對(duì)CPI的傳導(dǎo)有望增強(qiáng)，預(yù)計(jì)GDP縮減指數(shù)會(huì)上升至3%-4%，名義GDP接近10%?；诖?，盡管今年M2目標(biāo)僅回落1%，但與名義GDP差距只有2個(gè)百分點(diǎn)，明顯小于去年的5個(gè)百分點(diǎn)，意味著貨幣政策比去年大大收緊。

　　財(cái)政赤字率保持3%，雖與去年持平，但并不意味著今年財(cái)政不作為。相反，緊貨幣的背景下，今年實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)，需要財(cái)政政策更加積極?？梢钥吹?，去年財(cái)政赤字雖然預(yù)算目標(biāo)為GDP的3%，但最終實(shí)際收支差額為3.8%。按照以往慣例，二者差異會(huì)通過(guò)動(dòng)用預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金、動(dòng)用結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余資金等方法處理以實(shí)現(xiàn)會(huì)計(jì)上調(diào)平，3%的赤字率絕非最終實(shí)際赤字。

　　同時(shí)，真實(shí)的財(cái)政赤字要遠(yuǎn)高于此，考慮到今年基建加碼，PPP與政府引導(dǎo)基金火爆、政策銀行專項(xiàng)建設(shè)債券持續(xù)下放、地方政府債務(wù)置換增至約6萬(wàn)億等因素，今年財(cái)政無(wú)疑將比去年還要寬松。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)

　　中國(guó)應(yīng)謹(jǐn)防債務(wù)通縮陷阱

　　瑞銀集團(tuán)汪濤：明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力繼續(xù)加大，過(guò)剩產(chǎn)能繼續(xù)壓制工業(yè)產(chǎn)品價(jià)格的回升;預(yù)計(jì)政府在采取積極財(cái)政政策同時(shí)，還將繼續(xù)放松貨幣政策。

　確保人民幣穩(wěn)定仍是決策層的目標(biāo)。盡管政府工作報(bào)告雖未過(guò)多提及匯率波動(dòng)，但在2017年工作任務(wù)中，政府工作報(bào)告明確提到保持人民幣在全球貨幣體系中的穩(wěn)定地位。筆者認(rèn)為，這一提法是比人民幣幣值穩(wěn)定更高的要求，其中也必然暗含防范人民幣大幅貶值以動(dòng)搖人民幣在全球貨幣體系穩(wěn)定地位的可能。

　　正如筆者在前期專欄文章《人民幣貶值趨勢(shì)拐點(diǎn)出現(xiàn)了嗎?》中提到的，考慮到資本管制措施持續(xù)、國(guó)內(nèi)加息周期開(kāi)啟、以及國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面積極向好等因素，預(yù)計(jì)上半年匯率有望保持穩(wěn)定，而如果下半年中美貿(mào)易關(guān)系能夠波瀾不驚，中國(guó)去杠桿進(jìn)程穩(wěn)步推進(jìn)，年底人民幣中值在7.1的可能性比較大。

　　當(dāng)然，政府工作報(bào)告中并未過(guò)多涉及今年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，但在筆者看來(lái)，今年全球經(jīng)濟(jì)黑天鵝事件可能超過(guò)去年，特朗普未來(lái)對(duì)華政策也存在較大的不確定性，中美貿(mào)易戰(zhàn)，國(guó)內(nèi)去杠桿進(jìn)程關(guān)乎經(jīng)濟(jì)指標(biāo)能否順利實(shí)現(xiàn)，因此，也需要提前做好預(yù)判。

　　在筆者看來(lái)，至少以下三大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)是2017年政府報(bào)告中并未過(guò)多涉及，但又需要保持警惕的：

　　第一，對(duì)貿(mào)易戰(zhàn)的挑戰(zhàn)著墨不多。在筆者看來(lái)，今年海外風(fēng)險(xiǎn)，特別是中美貿(mào)易戰(zhàn)的前景會(huì)較大程度影響今年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。正如筆者在專欄文章《特朗普陰影下，中國(guó)如何應(yīng)對(duì)?》中所提，中美貿(mào)易順差占中國(guó)出口的18%，GDP的3.7%，貿(mào)易戰(zhàn)如果發(fā)生會(huì)不可避免的會(huì)降低中國(guó)外需。

　　當(dāng)然，中國(guó)巨大的市場(chǎng)與美國(guó)談判的砝碼，特朗普上任后對(duì)華態(tài)度也有所緩和，但此時(shí)判斷中美貿(mào)易戰(zhàn)胎死腹中為時(shí)尚早。實(shí)際上，特朗普亞洲團(tuán)隊(duì)對(duì)華鷹派人士居多，而近日美國(guó)裁定對(duì)從中國(guó)進(jìn)口的碳鋼與合金鋼定尺板和不銹鋼板帶材征收反傾銷(xiāo)稅和反補(bǔ)貼稅也意味著貿(mào)易摩擦加劇。此外，3月初美國(guó)貿(mào)易代表提交給國(guó)會(huì)的《2017貿(mào)易政策日程》文件顯示，今年特朗普可能在貿(mào)易上更為強(qiáng)勢(shì)，并拒絕接受WTO裁決的約束，今年中美貿(mào)易前景非常值得關(guān)注。

　　第二，去杠桿仍然缺乏可操作性政策。自2015年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出三去一降一補(bǔ)政策目標(biāo)后，去年圍繞去產(chǎn)能、去庫(kù)存都有實(shí)質(zhì)性舉措，但去年去杠桿的落實(shí)與預(yù)期存在差距。杠桿率并未下降，M2占GDP比重進(jìn)一步上升至2.08倍;企業(yè)杠桿率保持高位的同時(shí)，居民杠桿率反而大幅提升，并帶動(dòng)房地產(chǎn)價(jià)格大幅上漲，金融風(fēng)險(xiǎn)增加。

　　今年去杠桿方面雖比去年討論有所深入，但相比于去產(chǎn)能、去庫(kù)存、降成本、補(bǔ)短板等多有明確指標(biāo)性約束的任務(wù)來(lái)說(shuō)，去杠桿政策仍主要描述性的軟約束，如支持市場(chǎng)化法治化債轉(zhuǎn)股，加大股權(quán)融資力度，強(qiáng)化企業(yè)債務(wù)約束。這增加了筆者的疑問(wèn)，今年去杠桿是否會(huì)如去年一樣，在執(zhí)行過(guò)程中淡化存在不確定性。

　　第三，對(duì)通脹風(fēng)險(xiǎn)并未提及。政府工作報(bào)告提到CPI目標(biāo)3%，在預(yù)期之中，但在筆者看來(lái)，今年通脹走勢(shì)存在不確定性。可以看到，1月PPI創(chuàng)5年5個(gè)月新高，同比上升6.9%。跟蹤2月高頻數(shù)據(jù)可知，鋼鐵、石油等價(jià)格仍在上漲，筆者預(yù)計(jì)，2月PPI增速會(huì)繼續(xù)加快至7.5%左右，這與CPI非食品價(jià)格環(huán)比達(dá)到0.7%的高點(diǎn)相得益彰。

　　展望未來(lái)，盡管2月CPI由于春節(jié)因素，食品價(jià)格季節(jié)性回落可能導(dǎo)致2月CPI大幅下行，但全年通脹壓力仍然不減。筆者認(rèn)為，有四大因素可能會(huì)推高今年通脹：一是全球需求回暖對(duì)大宗商品價(jià)格的支撐;二是早前房?jī)r(jià)飆升對(duì)租金價(jià)格的帶動(dòng);三是近來(lái)醫(yī)改帶動(dòng)醫(yī)療服務(wù)業(yè)價(jià)格上漲;四是勞動(dòng)力工資的上漲。基于此，筆者認(rèn)為，今年通脹壓力也不容小視，而一旦通脹上行，恐怕也將對(duì)貨幣政策空間造成制約。